Das sind die fatalen Folgen von Draghis Negativzins

Artikel aus "Die Welt" vom 7. Mai 2016 (inklusive Videos)

Mit einem genialen Schachzug will EZB-Chef Mario Draghi der Euro-Zone wieder Lebenskräfte einhauchen. Strafgebühren für Guthaben, auch schönrednerisch Negativzinsen genannt, sollen die Banken dazu zwingen, wieder mehr Kredite zu geben und so das Wirtschaftswachstum zu beleben.

Doch die Erfahrungen eines europäischen Landes zeigen, dass die Effekte von negativen Zinsen ganz andere sein können als gewünscht. Dieses Land ist Dänemark, und die Lehren aus dem dänischen Experiment dürften nicht nur Draghi Kopfzerbrechen bereiten, sondern auch deutschen Sparern und Anlegern.

Die dänische Nationalbank ist schon 2012 und damit früher als jede andere Zentralbank dazu übergegangen, geparkte Bankeinlagen zu mit einer Gebühr zu belegen. Doch der Negativzins hat nicht nur ungewollte Nebeneffekte, er versagt auch dabei, die angestrebten Ziele zu erreichen.

Sparer legen mehr zurück

Eigentlich sollen Gebühren auf Guthaben Menschen und Unternehmen dazu animieren, weniger zu sparen und mehr Geld auszugeben: für Konsum, aber auch für Investitionen. Doch in Dänemark hat sich genau dieser Effekt nicht eingestellt.

Heute verzeichnet das skandinavische Land mit nur sechs Millionen Einwohnern mehr als 520 Milliarden Euro Pensions- und Anlageersparnisse. Eine gewaltige Summe. Doch obwohl sicher angelegtes Geld keine Zinsen mehr abwirft, sondern durch die Gebühren sogar vermindert wird, wird nicht mehr investiert.

"Negativzinsen sind kontraproduktiv", sagt Kasper Ullegaard, Anlagestratege bei Sampension in Kopenhagen. Die Nullzins-Politik führt dazu, die Bürger noch mehr sparen, um ihre zukünftige Kaufkraft zu schützen. "Sie wählen sogar noch weniger risikoreiche Aktiva, weil es so wenig Transparenz zu den künftigen Erträgen und Risiken gibt".

Investiert wird trotzdem weniger

Auch andere Vermögensverwalter zweifeln an der Logik, dass ultrabilliges Geld in Verbindung mit Strafgebühren Investitionen ankurbelt. Zinsen unter Null würden sogar eine besondere Art von Pessimismus hervorrufen. Offenbar interpretieren Verbraucher und Unternehmen die extremen Maßnahmen als Krisenzeichen – mit unvorhersehbarem Ausgang.

Die volkswirtschaftlichen Daten stützen die Theorie der Praktiker. Selbst die dänische Regierung schätzt, dass sich die Investitionen im privaten Sektor in diesem Jahr auf 16,1 Prozent des Bruttoinlandsprodukts belaufen werden, verglichen mit einem Wert von 18,1 Prozent zwischen 1990 und 2012, also bevor die Negativzinsen eingeführt wurden.

Und auch die Sparquote, die angibt, wie viel Haushalte vom verfügbaren Einkommen zurücklegen, spricht eine klare Sprache: Nach Angaben des dänischen Finanzministeriums wird die private Sparquote in diesem Jahr 26 Prozent der Wirtschaftskraft erreichen. In den 20 Jahren, bevor die dänischen Zinsen in den Negativbereich rutschten, lag die Quote noch bei 21,3 Prozent.

Zweifel an Draghis Strategie

In Dänemark, wo die Zinsen bereits länger als irgendwo anders auf der Welt unter Null liegen, spart der private Sektor mehr als in der Zeit vor 2012, als die Zinsen noch positiv waren. Private Investitionen sind gesunken und die Wirtschaft befindet sich der Bank Handelsbanken zufolge in einer "langsamen Wachstumskrise".

Die jüngsten Inflationsdaten zeigen zudem, dass die Preise stagnieren. Die Tendenz bei der Negativzins-Spirale in Dänemark zeigt weiter nach unten. Die Erfahrungen, die die skandinavische Volkswirtschaft gemacht hat, können Anhaltspunkte liefern, was anderen Ländern bevorsteht, die sich auf die weniger bekannte Seite von Null gewagt haben.

Diese Erfahrungen werfen ein schlechtes Licht auf Mario Draghis erklärtes Ziel, die Europäer wieder mehr zum Investieren statt zum Sparen zu bewegen. Doch es gibt zwei Punkte, in denen sich Dänemark von der Euro-Zone unterscheidet. Das eine ist die Währung. Das andere ist der Zustand des Bankensystems.

Angst vor Spekulanten

In dem skandinavischen Land wird zwar mit der Krone bezahlt. Die Landeswährung ist aber seit 1982 Teil eines Wechselkurssystems: Die Dänische Krone war ab 1982 zuerst an die D-Mark, später dann an den Euro gekoppelt. Davon ist Kopenhagen selbst in schwierigen Zeiten nie abgerückt.

Als starke und stabile Volkswirtschaft innerhalb eines Systems fester Wechselkurse hätte Dänemark aber in Krisenzeiten Unmengen von ausländischem Kapital angezogen. Der Aufwertungsdruck hätte die Krone über kurz oder lang aus dem Währungsmechanismus hinauskatapultiert. Genau das zeichnete sich vor vier Jahren inmitten der Euro-Krise ab. Damals führte die Nationalbank die negativen Einlagenzinsen ein, um Spekulanten abzuschrecken.

Heute argumentiert die dänische Zentralbank, dass die Negativzinsen ihre Funktion erfüllt hätten. Ihr einziger Zweck sei gewesen, die Krone innerhalb ihrer festgelegten Spanne von 2,25 Prozent Schwankungsbreite zum Euro zu halten.

Kopenhagen hat Hedgefonds abgeschreckt

Das letzte Mal, dass Hedgefonds das Spiel versuchten und auf das Ausscheren einer Währung aus einem festen Wechselkurssystem wetteten, war Anfang 2015, als die Schweizer ihre Franken-Obergrenze zum Euro aufgaben.

Im Fall von Dänemark behielt aber die Nationalbank in Kopenhagen die Oberhand, aber erst, nachdem sie den Einlagensatz auf minus 0,75 Prozent gesenkt hatten.

Zwar konnte das Wechselkursregime beibehalten

werden, doch die ökonomischen Folgen bieten wenig Grund zum Feiern. Letzte Woche hat die Regierung ihre Wachstumsprognose von 1,9 Prozent auf 1,1 Prozent gesenkt. Und auch die Inflation bewegt sich um die Nulllinie. Trotz hochexpansiver Geldpolitik kann also von einem Boom keine Rede sein.

Die Banken leiden

Was dagegen steigt sind die Preise von Vermögenswerten, allen voran Aktien und Immobilien. Carsten Stendevad, der Vorstandsvorsitzende des dänischen Pensionsfonds ATP, der rund 100 Milliarden Euro Kapital verwaltet, hält die außergewöhnlichen Maßnahmen der Notenbank für problematisch: "Ich bin sehr besorgt, was diese niedrigen, negativen Zinsen bedeuten. Sie treiben eindeutig die Aktiva-Preise an." So ist der Kopenhagener Börsenindex OMX, eine Art dänischer Dax seit Mitte 2012 um 124 Prozent geklettert, während deutsche Aktien nur 56 Prozent zulegten.

Dabei hat es Dänemark geschafft, noch in einer anderen Hinsicht die schlimmsten Nebeneffekt der Negativzinsen zu begrenzen. Dieser Effekt könnte sich in der Euro-Zone als weitaus problematischer erweisen: Strafgebühren untergraben die Profitabilität des Bankensystems. Europas Geldhäuser leiden schon jetzt unter der Billiggeldpolitik, im traditionellen Kreditgeschäft und auch im Einlagengeschäft erodieren die Margen.

"Die Einführung negativer Zinsen ist für die künftige Entwicklung der Banken ein Experiment mit offenem Ausgang. Die Gewinnentwicklung der Institute leidet", sagt Markus Steinbeis, Leiter Portfoliomanagement bei Huber, Reuss & Kollegen in München. "Erfahrungen aus Dänemark und auch der Schweiz zeigen, dass viele Institute in der Folge die Konditionen verschlechtern und höhere Gebühren verlangen." Das mache Banken für Privatkunden weiter unattraktiv.

In Dänemark herrscht Ernüchterung

Die dänischen Banken konnten ihre Bilanzen von den Effekten der Negativzinsen relativ gut isolieren. So hat die Danske Bank, das größte Geldhaus des Landes, für 2015 gerade den größten Gewinn der Unternehmensgeschichte ausgewiesen. Wie andere dänische Banken hat Danske weggebrochene Erlöse aus dem Kreditgeschäft durch eine Expansion in der Vermögensverwaltung ausgleichen können.

Doch ob das auch für die kapitalschwachen Banken der Euro-Zone gilt, ist fraglich. Schon jetzt notieren die Aktien der meisten europäischen Geldhäuser nur noch knapp über dem Niveau der Finanzkrise.

In Dänemark herrscht nach vier Jahren Einlagen-Strafgebühren weithin Ernüchterung: Wie es Anlagestratege Ullegaard formuliert: "Letztlich werden Negativzinsen das Gegenteil dessen bewirken, was beabsichtigt wurde." Seiner Meinung nach werden sie die Kreditvergabe eher hemmen als sie zu befördern.